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    2005年深圳市住宅銷售均價為7,040.10元/平方米，比2004年增長25.07%，而2005年深圳居民人均可支配收入為21,494.40元，比2004年只增長8.7% ，2005年全年深圳房價收入比為9.52，2005年12月深圳房價收入比為10.61，遠遠超過世界銀行5和聯合國3的標準，并且計算的數據是采用平均值法來計算，如果能夠獲得更詳盡數據，采用聯合國推薦的中位值法來計算，房價收入比會更高。房價增長過快嚴重透支了普通市民的消費能力，存在一定的非理性泡沫，積聚了較高的風險，即使從長期來看，房價雖然有上漲空間，但在未來的一兩年內，政府調控政策將持續深入，政府調控目標的變化將形成調控政策的拐點，深圳房價的拐點將可能出現。

    政府房地產調控沿加強土地資源管理和金融風險防范兩條主線。2004 年4 月通過國務院下發《關于做好省級以下國土資源管理體制改革有關問題的通知》和2004 年7 月國土資源部出臺的71 號文件《關于繼續開展經營性土地使用權招標拍賣掛牌出讓情況執法監察工作的通知》，政府已基本完成了土地審批權的上收和土地轉讓環節的嚴格規范。土地資源管理的目標是遏制耕地消耗過快的趨勢，以確保社會經濟可持續發展，保障國家的糧食安全。

    2003年的121文件、2005年的提高利率和提高首付比率等，金融風險防范主線逐漸凸現。據央行《2004中國房地產金融報告》，房地產開發中使用銀行貸款的比重占開發資金來源的55%以上，房價所積聚的風險大部分由國內商業銀行承擔。金融風險防范的目標在于保障國家基本金融機制的健康運行，防范金融危機發生的可能，防止地產泡沫破滅導致經濟長期低迷的情形發生。

    目前在國內其他融資渠道不通暢的情況下，銀行信貸成了房地產行業最主要的融資渠道，房地產業和銀行業近乎形成一榮俱榮，一損俱損的格局，而銀行業是國家金融體制的基礎，2002年吳敬鏈發出“由于銀行體系在中國金融體系中的重要地位和它是否穩定對于整個國民經濟穩定的決定性意義，我們把銀行改革視為中國金融改革的重中之重”的呼吁，我們可知銀行業的地位和銀行改革的重要性。另外我國承諾加入世貿組織后2006年底后金融業將全面對外開放，在這之前銀行業的改革尤其顯得迫在眉睫和格外重要，從2005年6月交行香港上市、2005年6月建行引進美洲銀行作為戰略投資者、2005年10月建行香港上市、到2006年1月工行宣布選定戰略投資者，政府希望通過改善股權結構，提高國內商業銀行的管理水平、體制創新、綜合競爭力不言而明，銀行業的改革也進入了攻堅階段。從政府2005年3月出臺的《國務院辦公廳關于切實穩定住房價格的通知》的“高度重視穩定住房價格工作”，我們可以看出政府調控思路在于穩定房價，這表明政府對房價增長過快的擔憂同時也暗示著政府對房價過度下跌的憂慮，房價增長過快將導致房地產泡沫的產生，在深層次影響到國家的長治久安；而如果房價過度下跌，銀行的呆壞帳必然大幅增加，這必然影響到銀行業改革成果，這也不是政府所期望的結果。由于有日本的房地產歷史經驗教訓，政府在房地產調控時顯得格外謹慎小心。我們認為政府在統籌兼顧的考慮下，2006年前房價調控很大從程度上受讓于銀行金融體制改革，房地產調控的首要目標在于金融風險的防范和土地資源的有效管理。

表1 國內部分商業銀行引進戰略投資者情況

    預計2006年國內商業銀行的改革將是承上啟下的一年，改革焦點主要集中在中行工行的上市、政策性銀行改革、商業銀行內部的風險管理改造、業務創新、業務轉型等。而農行改革則要服從于國務院建設社會主義新農村的發展戰略，與農村金融改革總體規劃統籌考慮，改革模式仍在進行論證之中，改革步伐要相對滯后。我國承諾加入世貿組織后2006年底金融業全面對外開發，正式取消外資行在國內現存的地域范圍，客戶及經營許可證等方面的非審慎性的限制，包括設立新的分支機構的限制，在此之前我國城市主要商業銀行改革也將基本到位。

表2 大型國有商業銀行上市情況

數據來源：同致公司整理

    我國全面對外開放金融業后，從短期看，外資銀行從申請到正式運營，需要2 、3 年的時間才能在人民幣業務方面對國內銀行構成競爭。從長期看，中資銀行主導國內銀行業的競爭格局也很難動搖。一是國內主要商業銀行早已在全國建立了廣泛的營業網點和龐大的客戶關系網絡，外資銀行重建網點的成本巨大。二是包括四大行在內的國內銀行，引進了大量的國際戰略投資者，借助其經營經驗和技術，國內銀行能夠縮短與他們的業務差距和不斷提高自身的管理水平。三是引進的戰略投資者仍將面臨著同業競爭的限制。

    從長期來看，經濟增長方式的轉型，將整體改善銀行業的經營環境。我國長期起來依賴于資源的高投入初放式外延形式的經濟增長方式，實際上這種增長方式是難于為繼的，并且是以銀行的不良資產為代價的，初放式的增長方式是以資源高投入為主，而且產出效率不高，對環境也有較大的影響及破壞。根據《中共中央關于制定“十一五”規劃的建議》“發展必須是科學發展，要堅持以人為本，轉變發展觀念、創新發展模式、提高發展質量，落實“五個統籌”，把經濟社會發展切實轉入全面協調可持續發展的軌道”，十一五期間將力圖改變初放式的經濟發展方式，將通過各種措施等來迫使企業改進技術，集約經營，以提升核心競爭力，進而培育和發展國內的企業，雖然在短期內是有代價的，通過將逼迫低效企業的死亡或向高效新生，可能部分高能耗、競爭激烈的行業不良貸款短期內有回升的可能，但從長期來看，這對將改善銀行整體的經營環境，有利于銀行資產質量的長期穩定。并且改變經濟增長方式，也將適當減低目前經濟發展對出口的嚴重依賴，這正好符合目前國內銀行經營戰略向中間業務的轉型，有利于銀行收入的分散化和多元化，降低銀行的整體經營風險。

   未來籌資多元化的趨勢，使得政府對調控房價金融風險的顧慮將極大降低。根據《中共中央關于制定“十一五”規劃的建議》中的 “積極發展股票、債券等資本市場，加強基礎性制度建設，建立多層次市場體系，完善市場功能，提高直接融資比重”，結合新修訂的《證券法》和《公司法》已給資本市場松綁，短期融資券市場在2005年已悄然啟動，預計股票市場股改將在2006年內基本完成，未來股票、債券直接融資市場將得到長足發展，長期以來以銀行信貸為主的融資模式將向銀行、股票、債券等多元化融資的方向發展，直接融資比重的提高和銀行間接融資比重的降低將降低我國金融體系的系統風險，整體上改善我國企業的融資環境，未來政府調控房價金融風險的顧慮將極大降低，并且多元化融資趨勢將拓寬投資者的投資渠道，有助于分散近幾年聚集在房地產領域的資金，未來房地產投資比例將可能減少，將有利于政府調控政策的貫徹執行。

表3開發商短期融資券融資逐步興起

數據來源：同致公司整理

    我們在觀察政府改革的思路可以看出，政府在某一時間段工作的重心在于某一個極端突出矛盾的解決，在逐漸解決這一矛盾后，逐步轉移到其他矛盾的解決上來，從農村實行聯產承包責任制到城市經濟體制的改革，從確定市場經濟到國有企業改革，從國有企業改革的成功到農業稅的免征，可以得出政府改革思路脈搏。我們預計2006年底銀行業改革將初步成功，從長期來看，未來經濟增長方式的轉型使銀行整體經營環境將有所改善，未來籌資多元化的發展趨勢，政府調控房價金融風險的顧慮將極大降低，未來政府改革的重心將可能有所變化。

    住宅供給結構不合理是當前住宅房地產的一大結癥。住宅供給結構不合理主要表現在：房地產開發結構不合理與房地產供需結構不合理。由于房地產開發的不合理，高檔房產開發比重過大，導致房地產價格高企，房地產供給脫離居民的實際購買力和需求，不能滿足實際需求，主要表現在我國商品房出現大量空置積壓，另一方面，全國城鎮中不少居民住房相當困難，房地產開發商開發結構不合理使有效供給不足，過高的房價超過居民的購買力，又導致有效需求不足。供給結構不合理形成的原因，關鍵在于地方政府經營城市的城市發展戰略，將原本具有一定社會公共品屬性的住宅房地產過度市場化了。

    我國房改有三個重要的標志文件，分別是：國發[1994]43號文件《國務院關于深化城鎮住房制度改革的決定》；國發[1998]23號文件《國務院關于進一步深化城鎮住房制度改革加快住房建設的通知》；國發[2003]18號文件《國務院關于促進房地產市場持續健康發展的通知》”。國務院的這三個文件中，明確規定，安居工程用房、經濟適用房的價格和用地價格均屬政府控制對象，普通商品房用地價格也屬于政府控制對象。

    與房改對應的，是我國土地使用制度的改革，即地改。我國地改有三個歷史性的文件，分別是：1988 年12月通過《土地管理法》的修改議案，規定“國家依法實行國有土地有償使用制度”；1990年國務院第55號令《城鎮國有土地使用權出讓和轉讓暫行條例》的出臺，規定“土地使用權在使用年限內可以轉讓、出租、抵押或者用于其他經濟活動”；2002年國土資源部第11號令《招標拍賣掛牌出讓國有土地使用權規定》的發布，規定“商業、旅游、娛樂和商品住宅等各類經營性用地，必須以招標、拍賣或者掛牌方式出讓”。

    但是2002年開始施行的《招標拍賣掛牌出讓國有土地使用權規定》和2004年開始嚴格實施的《關于繼續開展經營性土地使用權招標拍賣掛牌出讓情況執法監察工作的通知》，均沒有對“普通商品住房”與“高檔商品住房”加以嚴格區分，在這種情況下，地方政府出于自身利益的考慮和經營城市的需要，有意或無意地模糊了“普通商品住房”與“高檔商品住房”的區別，對“普通商品住房”沒有嚴格執行《國務院關于促進房地產市場持續健康發展的通知》“對普通商品住房建設，要調控土地供應，控制土地價格，清理并逐步減少建設和消費的行政事業性收費項目，多渠道降低建設成本，努力使住房價格與大多數居民家庭的住房支付能力相適應”的政策，也實行起了“招拍掛”市場化供地方式。而同時，地方政府處于自身利益的考慮，在住房建設上，往往是安居工程房、經濟適用房供應較少，廉租房更是微乎其微，根據2005年國家統計年鑒，1997年經濟適用房新開工面積占住宅總新開工面積的12.27%，2000年達到最高值17.96%，2000年以后逐漸偏離了《國務院關于深化城鎮住房制度改革的決定》“房地產開發公司每年的建房總量中，經濟適用住房要占20%以上”的規定，經濟適用房新開工面積占住宅總新開工面積比例呈逐年下降的趨勢，2004年只有7.05%。

   “招拍掛”這種市場化方式其優點是顯而易見，但缺點也是存在的，即市場的無形之手往往容易失效。在土地“招拍掛”過程中，在開發商土地的爭奪時，必然是價高者得，而價高者往往是高中端住宅開發商，這自然而然就形成了住宅房地產市場“倒三角形”供應結構，即高端住宅居多、中端住宅其次、低端住宅居末。然而，在現實中目前我國的階層格局是典型的“正三角形”結構，即富人占極少數，中產階層較多，窮人最多。住宅用地的供應呈“倒三角形”結構由開發商開發最終形成的是住宅供應的“倒三角形”結構，而我國人民收入的“正三角形”結構決定了住房需求的“正三角形”結構，于是我國房地產市場最大的癥結——供求的結構性矛盾就形成了。而市場的無形之手往往容易失效時，則需政府的有形之手出擊，通過建立完善的住房保障體系等，把市場導入正常的正常秩序。

    由于資本逐利的特點和房地產住宅市場特有的缺陷,以低收入者為主體的特殊階層難以僅僅只依賴市場機制來解決自身的住房問題。發達國家如美國、瑞典、英國、日本、新加坡等，均以“公平、公正、安定”作為建立住房保障制度的基本動因，以“滿足城市居民的基本居住需求，保障居民的基本生活需要”作為建立住房保障制度的出發點，政府均深層次介入居民的住房問題,并作為公共住房供給的主體。目前我國中低收入居民的住房問題正在成為一個日益突出的社會問題,但我國各地方政府目前在思想認識、資金準備等各方面都還顯不足。在國八條“加強經濟適用住房建設，完善廉租住房制度”政策背景下，2005年前11月構成公共住房供給主要部分的經濟適用房投資卻在同比下降，并且今年4月建設部披露，70個地級以上城市尚未實施廉租住房制度，2005年底，全國累計用于最低收入家庭住房保障的資金只有47．4億元，只有32．9萬戶最低收入家庭被納入廉租住房保障范圍。我們預計，未來我國住房保障制度的建設和完善是必然的趨勢，并將是規范住宅房地產市場的主要手段之一。

                          數據來源：國家統計局

    溫總理在今年3月十屆全國人民代表大會第四次會議的政府報告的提出的“要著力調整住房供應結構，嚴格控制高檔房地產開發，重點發展普通商品房和經濟適用房。建立健全廉租房制度和住房租賃制度”，但是2002年開始施行的《招標拍賣掛牌出讓國有土地使用權規定》和2004年8月31日后嚴格實施的《關于繼續開展經營性土地使用權招標拍賣掛牌出讓情況執法監察工作的通知》，均沒有對“普通商品住房”與“高檔商品住房”加以嚴格區分，故重點發展普通商品房和經濟適用房，健全廉租房制度和住房租賃制度離不開相應的配套土地出讓制度的修改完善。據國土資源部土地利用管理司副司長束克欣在2005中國房地產ceo高峰論壇上透露新的“土地招標和出讓規范”已經發到各省市征求意見，國土資源部今年將可能出臺新的招標出讓規范，并且今年4月建設部通報70個地級以上城市尚未實施廉租住房制度，建設部政策研究中心主任陳淮表示2006年政策著重于“加強二級市場和租賃市場的建設；加強住房保障體系建設”等，種種信號表明，土地出讓制度將有所改變，并且土地出讓制度將是構成我國住房保障制度主要組成部分之一，樂觀的可能是，土地政策方面：廉租房不收土地出讓費用，普通商品房和經濟適用房將只收取部分土地出讓費用或限價出讓，只有高檔商品房、別墅類、商業用房等項目采用市場化“招拍掛”土地出讓制度，并且廉租房、普通商品房、經濟適用房、高檔商品房的定義和標準也將明確清晰，同時，廉租房、普通商品房、經濟適用房土地出讓也將控制在較高的比例，而高檔商品房土地出讓控制在較低比例，別墅則基本停止出讓土地，以此規范地方政府土地出讓和后續的開發商開發及銷售行。并且其他的住房保障制度如住房保障相關的法律規范制度、廉租房制度、保障范圍和標準、住房補貼制度等均逐步完善起來。

    我們認為土地出讓制度是高房價形成的重要原因，在目前的招拍掛土地出讓制度下，已陷入“高房價→高土地出讓價格→高房價”的惡性循環。一級土地出讓市場是房地產行業的源頭，新的“土地招標和出讓規范” 正式發布后，我們預計，將對房地產行業產生革命性的影響，目前住宅房地產行業供給結構不合理的結癥將逐步解決，供給倒“金字塔”與人民收入正“金子塔”不合理現象將逐步扭轉為供給正“金字塔”與人民收入正“金子塔”的合理趨勢，標志著政府將調控的首要目標從金融風險的防范和土地資源的有效管理向影響到房價絕對高低核心的人民安居樂業、住房保障制度的建設上逐步轉移，并且我們預計新的住房保障相關配套制度將在未來的幾年內逐步完善起來。雖然由于房地產開發有較長的周期，政策影響的真正效應要在一兩年后，但由于人民的購房預期將產生根本的變化，從茫然或追進一致步入堅決等待觀望，隨著時間的推移，部分開發商在資金和新的土地招標和新政策的壓力下，主動逐步下調房價以維持資金鏈的安全，部分房價的下調加大了消費者的預期，房價下調的短期趨勢將不可避免。由于政策實施后，消費者和開發商博弈需要一定的時間周期，從2005年上海的經驗我們知道，這個較量的時間在6個月內，所以我們預期，在新的“土地招標和出讓規范”正式發布的6個月內，是深圳，乃至全國主要一線城市房價下調的拐點。

    我們認為政府在統籌兼顧的考慮下，2006年前房地產調控很大程度上受讓于銀行金融體制改革，房地產調控的首要目標在于金融風險的防范和土地資源的有效管理。但目前土地審批權的上收和土地轉讓環節的嚴格規范已基本完成，銀行金融體制的改革已初有成效，經濟增長方式轉型，將有利于銀行資產質量的長期穩定，并且未來長期以來的銀行信貸為主的融資方式將向多元化的方向轉變，政府調控時金融風險的顧慮將大大降低，未來政府改革重心將可能有所改變。我國房地產行業主要結癥表現在住房供給結構的不合理，在土地供給制度和資本趨利的共同影響下，中高端住宅供給較多，而普通住宅、公共住房供給較少。在發達國家，如美、日、英等，政府均深層次介入居民的住房問題,并作為公共住房供給的主體，而我國住房保障制度的建設卻相對滯后，未來住房保障相關制度的建設和完善是必然的趨勢。新的“土地招標和出讓規范”即將出臺，將標志著政府將調控的首要目標向影響到住宅房地產供給結構、房價高低的的人民安居樂業、住房保障制度的建設上逐步轉移，目前住宅房地產供給倒“金字塔”與人民收入正“金子塔”結構不合理現象將逐步扭轉為供給正“金字塔”與人民收入正“金子塔”的合理趨勢，根據2005年上海的經驗，我們預期在新的“土地招標和出讓規范”正式發布的6個月內，將是深圳房價下降的拐點。